在国有相对控股的基础上，再进一步改革，就是相对控股但不实际控制的股权结构，通常实

在国有相对控股的基础上，再进一步改革，就是相对控股但不实际控制的股权结构，通常实施无实际控制人模式。在这种情况下，国有股东作为公司第一大股东，但不超过50%，国有股东不要求混改企业并表，也不担任实际控制人。国企混改之后控制权归谁，归国有股东还是民营股东，是改革最核心的问题之一，也是最敏感的问题。 我们知道，国有绝对控股企业很难转换经营机制。但如果把控制权交给民营控股也面临难题。首先，民营股东很难掏出足够的资金以达到控股地位。如果国有资本是第一大股东，却将企业交给民营股东管控，则容易出现控股不控权问题，甚至造成国有资产流失。近年来这类案例也不少见。 我在《国企改革的逻辑》中提到，在无实际控制人企业，国有资本既不属于控股，也不属于参股。混改之后不再是国有企业，也不是民营企业。企业由管理团队负责经营，股东都恪守边界，通过章程和委派股权董事的方式参与公司治理，平时股东不干预经营管理，企业在出现问题苗头时“该出手时就出手”。这种股权结构有利于国有股东从“管企业”向“管资本”模式过渡，符合国企改革的方向。同时，这种模式既可以防止国有股东的层层行政干预，也可以防止民营控股股东掏空混改企业。因此，无实际控制人模式可能是混改企业最佳的股权结构。 然而在实践中出现了一些令人失望的案例。例如，曾经实行无实际控制人的万科、云南白药、娃哈哈集团等企业，都出现一些问题，最终国资不得不通过增持或者行政力量，以加强对企业的控制力。但老吴不认为无实际控制人模式没有生命力。那些出了问题的企业，往往是没有坚持国有、民营股东共同治理企业，没有发挥好职业经理人的作用。例如云南白药与娃哈哈集团还是过度依赖民营股东经营，国有股东失管失控。通过这些年搞混改，我们在“混”的环节已经取得了一些经验，形成了比较完善的制度，包括国有股权交易制度、员工持股制度，等等。但在“改”的环节，出现的问题还比较多，还需要进一步总结经验，将国有相对控股、无实际控制人模式成熟定型并予以推广，通过优化股权结构彻底转换国企的经营机制。 更多国企改革话题，请关注老吴新书《国企改革的逻辑》。